预约理财师
姓  名:
手机号:
所在城市:  --选择省份--
    --选择城市--
我已阅读并同意    《和记娱乐投资用户服务协议》

客服热线 400-021-2428

和记娱乐研究院

【深度观察 患难与共还是貌合神离——PE核心条款深入解读】

2016年03月01日

私募股权投资者不是打算与企业家“白头偕老的妻子”,他们顶多是愿意扶企业家走一程的朋友。私募股权投资者在做出投资决定时,就已经设计好退出方案,这些方案分布于投资协议的核心条款中。为方便投资者了解这些条款,下面将对私募股权投资协议中有代表性的8个核心条款进行解读。

 

1、拖带权

也称“强制随售权”、“领售权”等,一般是指如果公司在一个约定的期限内未能实现上市,那么私募股权投资者有权强制性要求公司的创始人股东和管理层股东与自己一起向第三方转让股份。对于需要引入私募股权资本的企业而言,必须要慎重对待拖带权。    

1.png

显而易见,该权利是为了保护私募股权投资者的利益而设,但在一定情况下可能出现道德风险,最终损害企业家的利益

例如,美国有一家名叫FilmLoop的提供网上照片连放的IT公司就曾遭遇私募股权投资者ComVentures滥用拖带权的真实案例。由于ComVentures在FilmLoop公司具有较高的股份比例,加上他们拥有拖带权,使得ComVentures有能力单方面迫使其他投资人和公司创始人出售公司

ComVentures提出让他们投资的另一家公司Fabrik低价收购FilmLoop。FilmLoop在被收购之时在银行里还有300多万美金存款,而Fabrik的购买价格只比该银行存款多一点。同时,由于优先清偿权的存在,FilmLoop在被出售之后,其创始人和所有员工几乎在一无所获的情况下被扫地出门,一夜之间,他们不再有股票,不再有工作,不再有公司,也不再有任何银行存款。而这一切的罪魁祸首就是FilmLoop当初轻易接受的拖带权条款。

 

2、跟售权

也称共同出售权,基本上是与拖带权相对应的权利。拖带权解决的是,在私募股权投资者作为企业小股东想要出售公司时,他们可以强制企业创始人以及其他原始股东一起卖股权;而跟售权解决的是,如果企业创始人或其他原始股东想要卖股权时,作为小股东的私募股权投资者有权与这些股东一起卖,一般需要遵守同比例原则。

 

3、优先购买权

如果企业创始人或其他原始股东希望将自己的股份出售给第三方,那么私募股权投资者有权在同等条件下优先购买企业创始人或其他原始股东拟出售股权的权利。跟售权解决的是,当企业原始股东想要将股权转让给第三方时,私募股权投资者享有按照同样条件跟随原始股东一起出卖股份的权利;而优先购买权解决的是,当企业原始股东想要将股权转让给第三方时,私募股权投资者享有按照同样条件自己直接购买原始股东拟出售股份的权利

无论是优先购买权、跟售权还是拖带权,均是对企业原始股东转让股份权利的一种限制或制约。其目的都是为了最大限度地保护私募股权投资者的利益,以使得私募股权投资者可以享有有效的退出方式、参与收益可观的交易,以及防止不必要或不受欢迎的股东进入企业

 

4、可转换债券

可转换债券是指,债券持有者有权在一定时期内按一定比例或价格将其转换成一定数量股权的证券。一般地,可转换债券在发行时就明确约定,债券持有人可按照发行时约定的价格将债券转换成公司的普通股票,参与企业的经营决策与红利分配,从而也将一定程度上影响公司原来的股权结构。这时发债公司不得拒绝。

2.png

5、估价调整机制(对赌协议)

一般地,它是指在企业与私募股权基金达成投资协议时,双方对于未来不确定的企业经营情况的一种约定。对赌协议的出现主要基于两个目的:其一是企业估价的调整;其二是管理层激励。

从对赌协议的制定方式上,对赌协议由两部分内容构成:其一是触发条件(销售额(增长率)、利润额(增长率)等),其二是股权调整数量(也可能标的直接是现金奖励)。蒙牛、太子奶、永乐电器等叱咤一时的公司都因对赌失败而致公司被收购易主。所以,企业家一定要谨慎对待对赌协议:不能过于乐观,不要过高地预测企业未来的发展业绩,需知企业经营环境是瞬息万变的。

 

6、反稀释条款

也称反摊薄条款,其制度核心内容是如果公司在本轮融资之后又发行了新的股份融资,那么原来的投资者必须获得与新投资者同样的购股价格。

 在实践操作中,企业原先的投资者将获得足够的免费股票,从而将股份的每股平均价格摊薄至与新投资者购买股份的价格一致。反稀释条款是最大限度保护原有投资者的条款,在私募股权投资实践中,多数私募股权投资基金都会要求适用反稀释条款。

 

7、回购权

又称为回赎权,指如果被投资企业在一个约定期限内没有上市,那么被投资企业有义务以事先约定的价格买回私募股权投资者所持有的全部或部分被投资企业的股票,从而实现私募股权投资者退出的目的。

 

8、优先清偿权

是优先权股份享有的一项极为重要的优先权,它是指作为优先股的私募股权投资者股份有权在普通股之前按照事先约定的价格获得企业清算价值的全部或一部分

3.png

以俏江南为例,张兰23年辛苦创业,最终落得从企业“净身出户”的下场,正是由于和资本联姻后,投资协议条款被多米诺式恶性触发:俏江南上市夭折触发了股份回购条款,无钱回购导致鼎晖启动拖带权(领售权)条款,公司的出售成为清算事件又触发了清算优先权条款。由此可见,VC/PE在投资中利用条款对自身利益形成一环扣一环的保护。